文｜读懂财经 杨扬
华为“溢价”消失的标志是，赛力斯股价从遥遥领先变成拖油瓶。
在长周期（3年以上）的资本市场表现上，赛力斯与比亚迪双骑绝尘，都涨了五六倍，其它新势力涨跌不一。
但在短周期（6个月以内）的资本市场表现上，赛力斯不给力，跑不过天花板迪王也就算了，和新势力也相差甚远。近6个月，赛力斯跌1%，小鹏、蔚来涨44.6%、25.8%。
赛力斯的华为溢价是如何消失的？本文持有以下观点。
1、利润引擎有熄火风险。23年M9没上市前，赛力斯虽然也靠M7大卖，但亏了41亿，今年M9上市后，上半年净利润就赚了13.6亿。但M9后劲不足，已连续两月销量环比负增长。
2、华为给的增量到顶了。M9面向50万以上SUV，是区间销量冠军。但M9大卖没有使竞品销量萎缩。说明其用户集中在华为品牌粉丝+愿意掏50万元买车的人群中，但按销量走势，塞力斯这块市场接近到顶。
3、赛力斯吃完华为最大红利。赛力斯的价值来自华为智选车模式。如果华为继续走智选车模式，合作朋友圈在扩大，赛力斯的“华为稀缺性”在减少。且华为存在不走智选车模式的可能，如此赛力斯也将失去竞争力。
/ 01 / 利润引擎M9遇瓶颈
赛力斯讲华为故事的阶段已经结束，以后的估值，就是根据销量兑现来按计算器算了。
估值逻辑切换的当口，赛力斯的销量有些后劲不足。
占汽车销量95%以上，与华为合作的问界，自6月达到销量峰值后，之后都是环比下滑的状态。直到9月车市旺季来临，才扭转了销量下滑趋势。
同期，比亚迪、小鹏的销量都是一条上升曲线，没有过销量回调。
更棘手的是，销量旺季没有使赛力斯核心产品M9销量有起色，9月M9销量15027量，环比下滑10.3%。
在新车型没出前，M9是投资人看好塞力斯的核心逻辑。
一来，M9是今年赛力斯的增长引擎，作为一款新车型，其销量占比已超过40%，过去几个月一直是驱动问界增长的主力。
虽然官方没有公布单个车型毛利率，但目前行业内对M9的毛利润率猜测基本集中在30%-40%。M5和M7毛利润水平大概只有15%。
财报也能反映出来，23年M9没上市前，赛力斯虽然也靠M7大卖，但亏了41亿，今年M9上市后，上半年净利润就赚了13.6亿。
如今，利润引擎M9销量下滑了，赛力斯的估值自然也跟着降。
那问题来了，为什么M9刚上市的时候销量很迅猛，但后劲却不足呢？
/ 02 / 华为给的增量到顶了
回答M9销量后劲不足的问题，还要从华为给赛力斯提供的溢价说起？
如果和二、三线品牌对比，华为的溢价毫无疑问给了塞力斯更强的智能化能力。但要和一线的新势力对比，两者的智能化能力还拉不开差距，华为给赛力斯最大的溢价或许是品牌粉丝。
这点也可以从问界销量群体中体现出来。
问界M9所处的“指导价50～100万元的SUV”细分市场。上市后，月销量基本在1.5万辆以上，连续多月蝉联50万以上车型销量冠军。
这个细分市场的销量冠军，有主流新能源品牌缺位的原因，也有华为粉丝捧出来的原因。
在问界M9上市之后，曾有市场机构采访了一大批车主，其中有个调查结果——“如果没有问界M9，那么这些车主大概率也不会去买传统车企的豪华车产品”。
销量数据也佐证了这个结果。
上半年，奔驰、宝马、奥迪、雷克萨斯、保时捷等传统车企，在“50～100万元SUV市场同比变化增长0.18%，说明问界M9并没有抢下其他品牌的份额。
换言之，M9的用户主要集中在华为品牌粉丝+愿意掏50万元买车的人群+愿买增持式SUV的三重属性重叠人群中。
但考虑到50万SUV有限的市场（月销5万左右），以及还要满足华为粉丝的要求，M9群体不会太大。M9旺季出现销量下滑，就是用户群体遇瓶颈的体现。
当离开这个细分市场，问界面向大众市场的产品并不乐观。
比问界M9“低一档”的M7，已经从今年年初的月销3万，下跌到了如今的月销1万多。问界M5更惨，上市32个月以来，仅有一次月销量过万。
归根结底，赛力斯面向大众市场的产品销量不佳，主要是因为主流市场竞争更激烈，华为给的智能化溢价和一线品牌比起来，也没有明显优势。
比如，在和理想的竞争中，M7已经输给L6了，并且两者之间的差距还在拉大。
当然，虽然有华为加持不一定打得过新势力，但肯定碾压二、三线品牌，赛力斯的身位也还可以。但赛力斯最大的危机也在这里。
/ 03 / 不管智选车有没有变数，赛力斯都走过了红利期
赛力斯价值的核心，来自华为“智选车”模式。
即华为不造车，不拥有工厂、交付中心和造车牌照，但华为会深入介入乃至主导一款车的设计、生产、发布、销售等关键环节。赛力斯的问界就是这种模式的代表产品。
智选车模式能不能一直延续下去，始终存在疑问。
华为内部针对汽车业务一直有博弈。尤其是，HI路线和智选路线始终在激烈竞争。
智选车模式前面已经介绍过，HI模式相当于华为从台前向幕后退了一步，在这一模式下，华为为车企提供全面的智能汽车解决方案，车企展开深度合作。
和HI模式相比，智选车模式优缺点很明显，优点是华为汽车业务竞争力会更强，对终端市场的影响力也更大。
缺点是，如果一直走智选车模式，华为面临越做越重的问题。
一是，华为与车企合作会有摩擦成本，既会提升车型开发周期，也会抬高生产成本。
二是，智选车模式下，由于合作车企大多为二三线品牌，其制造能力和一线相差较大，会拉低智选车竞争力。
享界S9是个例子，华为出品一向重客户体验，但享界出现了副驾驶空间不合理、第二排投影显示和观看体验差等问题。问题根源，是研发享界S9的车企，用的纯电轿车平台轴距明显过短。
想解决上面那些问题，华为只能越做越重。但这样机会拉低业务的利润率，也进一步加大了车企的不信任，离“新能源博世”的定位也越来越远。
所以完全退居幕后的HI模式，也始终被华为内部提及。前段时间，华为把问界商标卖给赛力斯，就加剧了市场对华为走HI模式的猜测。
虽然华为到底走哪种模式，自己也还举棋不定。但不管走哪种模式，赛力斯都度过了最好的时光。
如果继续走智选车模式，华为的合作朋友圈也在扩大，赛力斯的“华为稀缺性”也在减少。
如果走HI模式，赛力斯更致命。一旦失去华为支持，赛力斯竞争力究竟如何？
现在就有答案参考。2023年3月，赛力斯发布自有新能源汽车品牌——蓝电。蓝电品牌共推出三款车型，分别为蓝电E5、蓝电E3和刚刚预售的蓝电E5 PLUS。
今年前9个月，蓝电E5累计销量为20310辆，比M9单月销量高不了多少。至于蓝电E3，今年前9个月总销量705辆。
只有把命运握在自己手里的企业，才更有价值。
